Заявление Банка России: Не стой под стрелой

Эльвира Набиуллина

Фото: Sefa Karacan/Anadolu Agency via Getty Images

Москва. 22 октября. INTERFAX.RU - Цикл ужесточения денежно-кредитной политики образца 2021 года отличается разнообразием. За полгода ЦБ успел опробовать шаги и в 25, и в 50, и даже в 100 базисных пунктов. Взгляду перфекциониста в этом ряду не хватало только совсем уж необычного для практики ДКП шага в 75 пунктов. Как выяснилось в пятницу, ничего невозможного в период расцвета инфляции нет, и теперь брешь закрыта: ЦБ повысил ключевую ставку на 75 б.п., до 7,5%.

Звон тетивы

Если бы глава ЦБ, подбирая броши для регулярных пресс-конференций, пользовалась упрощенным языком художественных аналогий, в этот раз вместо лука со стрелой неплохо подошел бы "Крик" Эдварда Мунка. И для характеристики алармистских настроений ЦБ в части инфляционных рисков, и для описания реакции рынка - ведь решение регулятора оказалось неожиданным.

Перед заседанием совета директоров рынок, оценивая перспективы очередного повышения ставки (само направление движения было предопределено заранее), учитывал два базовых фактора: разгон инфляции, которая набрала пугающие темпы почти по 0,3% в неделю, на одном полюсе, и частичный локдаун из-за столь же пугающих темпов роста заболеваемости коронавирусом - на другом. В связи с решениями последних дней о нерабочем периоде вариант повышения ставки на щадящие (экономику) 25 пунктов набрал популярность в прогнозах аналитиков, хотя основным вариантом оставались все же 50 пунктов. Шаг в 75 пунктов (и даже 100) также упоминался в ряде прогнозов, но скорее в качестве гипотетической возможности.

Как выяснилось, предстоящие коронавирусные ограничения надо было не "вычитать" из ставки из-за рисков для экономики, а "плюсовать" - из-за дополнительного проинфляционного давления.

На столе у совета директоров был широкий выбор вариантов повышения, включая не только 75, но даже и 100 пунктов, рассказала на брифинге Набиуллина.

"Должна отдельно остановиться на вводимых сейчас противоэпидемических ограничениях. Прошлой весной мы полагали, что ограничения приведут к сильному сокращению спроса, то есть создадут дезинфляционные риски. Во втором квартале 2020 года так и случилось, но опыт последующих волн пандемии показал, что спрос все в меньшей степени подвержен ограничениям, а вот предложение сокращается из-за приостановки работы предприятий. Мы считаем, что теперь влияние ограничений скорее проинфляционно", - сказала она.

В сентябре, повысив ставку на 25 пунктов, ЦБ максимально ужесточил свой сигнал на будущее, переведя упоминание о повышении ставки во множественное число. "При развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России допускает возможность дальнейших повышений ключевой ставки на ближайших заседаниях", - говорилось в заявлении от 10 сентября. Этот крайне жесткий сигнал, несмотря на "ястребиное" решение регулятора, в новом заявлении сохранен полностью неизменным.

В октябрьском заявлении ЦБ усилил и формулировку о балансе рисков, добавив в нее термин "значимый". "Вклад в инфляцию со стороны устойчивых факторов остается существенным в связи с более быстрым расширением спроса по сравнению с возможностями наращивания выпуска. В этих условиях и с учетом вновь повысившихся инфляционных ожиданий баланс рисков для инфляции значимо смещен в сторону проинфляционных. Это может привести к более продолжительному отклонению инфляции вверх от цели", - сказано в заявлении ЦБ.

Сохранив неизменным исключительно амбициозный - таким, по крайней мере, он видится на сегодняшний день - прогноз по инфляции на 2022 год (4-4,5%), ЦБ ясно дал понять: за ценой он не постоит. Стрела, выпущенная в октябре, явно продолжит свой полет, ведь мишенью Центробанка остаются далекие 4%. Теперь в прогнозах аналитиков, обжегшихся на недооценке решительного настроя регулятора, все чаще фигурирует повышение ставки в декабре еще на 50 пунктов.

Равнение на ожидания...

Разгон инфляции и рост инфляционных ожиданий до максимальных за последние пять лет значений не оставили шансов на применение стандартных шагов в сфере ДКП. ЦБ, повысив ставку в пятницу сразу на 75 б.п., не исключил и в дальнейшем более масштабной подстройки монетарной политики под текущую и прогнозируемую ситуацию.

Регулятор не так давно решил публиковать краткий опрос "инФОМ" по мере поступления данных, даже если это выпадает на "неделю тишины". В текущем году только дважды эти данные были опубликованы незадолго до заседания совета директоров по ставке - в июле и в октябре (оба заседания были опорными). В июле ЦБ повысил ставку на 100 б.п., в пятницу - на 75 б.п.

"Мне кажется, что тон отчетов Банка России до "недели" тишины ("Динамика потребительских цен" и "О чем говорят тренды" - ИФ) был сильно умереннее, чем сегодняшнее решение. На мой взгляд, самыми важными данными стали цифры по инфляционным ожиданиям. Это было видно и по реакции рынков. За последние несколько лет сложилось такое представление, что эти цифры для Банка России подводят итог всем остальным данным (оценкам стабильной инфляции и так далее)", - отметил главный экономист "ВТБ Капитала" по России и СНГ Александр Исаков.

Инфляционные ожидания населения в октябре снова выросли, обновив максимальные значения, зафиксированные в июле. Согласно опросу "инФОМ", опубликованному за день до заседания по ставке, оценка ожидаемой населением инфляции в октябре выросла до 13,6% с 12,3% в сентябре, 12,5% в августе и 13,4% в июле. Таким образом, инфляционные ожидания в октябре вплотную приблизились к максимуму, зафиксированному последний раз в ноябре 2016 года (13,7%). Оценка наблюдаемой населением инфляции в октябре также выросла - до 16,3% с 15,6% в сентябре (в ноябре 2016 года этот показатель достигал 17,2%).

"Это существенный шаг (повышение на 75 б.п. - ИФ). Очевидно, что мы не в зоне "тонкой настройки". И такой шаг обоснован не только динамикой текущей инфляции, но, прежде всего, инфляционными ожиданиями и существенным пересмотром прогноза по сравнению с июлем (ЦБ повысил на 2021 год прогноз по инфляции с 5,7-6,2% до 7,4-7,9% - ИФ)", - объяснила Набиуллина октябрьское решение.

Регулятор не исключил нестандартных шагов повышения ставки и в дальнейшем. "100 базисных пунктов обсуждалось не только на этом заседании. Та вилка (средней ключевой ставки - ИФ), которую мы дали до конца года, допускает и такой вариант", - сообщила на пресс-конференции председатель Банка России Эльвира Набиуллина, отвечая на вопрос о вероятности повышения ставки в декабре нестандартным шагом, в том числе на 100 б.п.

ЦБ прогнозирует среднюю ключевую ставку с 25 октября и до конца 2021 года в диапазоне 7,5-7,7%. Прогноз в целом на 2021 год был лишь немного скорректирован - с 5,5-5,8% до 5,7-5,8%.

При этом Банк России повысил прогнозы по средней ключевой ставке на 2022 год - с 6,0-7,0% до 7,3-8,3%, на 2023 год - с 5,0-6,0% до 5,5-6,5%. Прогноз на 2024 год сохранен на уровне 5,0-6,0%.

Говорить об окончании цикла ужесточения ДКП пока рано, заявила Набиуллина. По ее словам, в нейтральный диапазон ключевая ставка вернется не раньше середины 2023 года. "Выросла вероятность того, что уровень ключевой ставки будет выше, а время удержания ставки на повышенном уровне дольше, чем мы закладывали в прошлом прогнозе", - сказала она.

... и на инфляцию

"Наш вывод из сегодняшнего решения ЦБ заключается в том, что текущая инфляция является лучшим ориентиром для прогнозирования решений ЦБ. По этой причине мы считаем, что решение следующего заседания ЦБ 17 декабря будет полностью зависеть от динамики инфляции. Сейчас все говорит о том, что ставка на уровне 8% выглядит наиболее адекватным ориентиром на конец этого года; однако нельзя полностью исключать и более сильного ее повышения", - говорится в обзоре Альфа-банка.

Решительные действия ЦБ "на опережение" в полной мере оправданы в текущих глобальных и российских реалиях растущих цен на сырье и инфляционных ожиданий, полагает директор по инвестициям "Локо-инвеста" Дмитрий Полевой. "Неизменность сигнала также логична - при текущих инфляционных ожиданиях ставка должна быть выше, чем все мы предполагали (мы писали об этом в июле и сентябре). Широкий диапазон по ставке означает, что ЦБ будет действовать в соответствии с выходящими данными, но дополнительные +50 б.п. в декабре, возможно, стоит теперь считать базовым сценарием", - отметил он.

"Сама практика публикации траектории ключевой ставки в этом году показывает свою большую эффективность в плане влияния на ожидания рынков и банковского сектора. Эта практика очень полезна, особенно в условиях, когда данные выходят часто с сюрпризом к ожиданиям. Взгляд ЦБ эффективнее объясняется через эту траекторию. С учетом заявлений Банка России и наших ожиданий по инфляции на конец года, мы ждем повышения ставки еще на 50 б.п. в декабре, до этого мы ждали на 25 б.п. Мы ожидаем инфляцию по итогам 2021 года на уровне 7,6%. Середина базового сценария ЦБ по инфляции (7,4-7,9%) хорошо согласуется с нашей оценкой", - сказал Исаков из "ВТБ Капитала".

Главный экономист Sova Capital Артем Заигрин ждет повышения на 50 б.п. в декабре, а в целом цикл ужесточения политики, по его мнению, может финишировать в первом квартале 2022 г. на отметке даже выше 8%.

Базовый сценарий прогноза Дмитрия Долгина из ING предусматривает повышение ставки в декабре стандартным шагом - в 25 б.п. Такой сценарий считают наиболее вероятным и аналитики "Ренессанс капитала" Софья Донец и Андрей Мелащенко.

Заявление от 22 октября

Совет директоров Банка России 22 октября 2021 года принял решение повысить ключевую ставку на 75 б.п., до 7,50% годовых. Инфляция складывается значительно выше прогноза Банка России и по итогам 2021 года ожидается в интервале 7,4-7,9%. Вклад в инфляцию со стороны устойчивых факторов остается существенным в связи с более быстрым расширением спроса по сравнению с возможностями наращивания выпуска. В этих условиях и с учетом вновь повысившихся инфляционных ожиданий баланс рисков для инфляции значимо смещен в сторону проинфляционных. Это может привести к более продолжительному отклонению инфляции вверх от цели. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика направлена на ограничение этого риска и возвращение инфляции к 4%.

При развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России допускает возможность дальнейших повышений ключевой ставки на ближайших заседаниях. Решения по ключевой ставке будут приниматься с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, развития экономики на прогнозном горизонте, а также оценки рисков со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 4,0-4,5% в 2022 году и в дальнейшем будет находиться вблизи 4%.

Динамика инфляции. Инфляция складывается выше июльского прогноза Банка России. В сентябре месячные сезонно сглаженные темпы роста потребительских цен значимо выросли. Годовая инфляция увеличилась до 7,4% (после 6,7% в августе) и, по оценке на 18 октября, возросла до 7,8%. По итогам 2021 года годовая инфляция ожидается в интервале 7,4-7,9%.

В ускорении годовой инфляции со второй половины августа существенную роль играет рост цен на плодоовощную продукцию. Но и показатели, отражающие наиболее устойчивые процессы ценовой динамики, по оценкам Банка России, продолжают находиться значимо выше 4% в годовом выражении. Это является отражением того, что устойчивый рост внутреннего спроса опережает возможности расширения производства по широкому кругу отраслей. На этом фоне предприятиям легче переносить в цены возросшие издержки, в том числе связанные с ростом цен на мировых рынках.

Вместе с тем действие разовых проинфляционных факторов со стороны предложения транслируется в рост цен по более широкому кругу товаров и услуг из-за высоких и незаякоренных инфляционных ожиданий населения и бизнеса. В октябре инфляционные ожидания населения вновь повысились и достигли максимальных значений за последние пять лет. Последние данные также указывают на увеличение ценовых ожиданий предприятий. Их ожидания по-прежнему остаются вблизи многолетних максимумов. Ожидания профессиональных аналитиков на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.

Преобладающее влияние проинфляционных факторов может привести к более значительному и продолжительному отклонению инфляции вверх от цели. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика направлена на ограничение этого риска и возвращение годовой инфляции к 4%. В базовом сценарии годовая инфляция снизится до 4,0-4,5% в 2022 году и в дальнейшем будет находиться вблизи 4%.

Денежно-кредитные условия существенно не изменились с момента предыдущего заседания совета директоров Банка России. Повышение рыночных ставок вслед за увеличением ключевой ставки пока оказывает ограниченное влияние на динамику кредитования в условиях повышенных инфляционных ожиданий.

Доходности краткосрочных ОФЗ увеличились, отражая ожидания повышения Банком России ключевой ставки. Доходности средне- и долгосрочных ОФЗ также несколько выросли под влиянием тенденций на глобальных финансовых рынках. Продолжается увеличение кредитных и депозитных ставок вслед за повышением ключевой ставки в марте - сентябре. Наметился незначительный приток средств на срочные рублевые депозиты. Корпоративное кредитование продолжает расширяться темпами, близкими к максимумам последних лет. Сохраняется высокая активность на рынке ипотечного и необеспеченного потребительского кредитования. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика укрепит тенденцию к повышению привлекательности депозитов для населения, защитит покупательную способность сбережений и обеспечит сбалансированный рост кредитования.

Экономическая активность. Оперативные индикаторы в III квартале свидетельствуют о продолжающемся росте экономической активности при некотором замедлении его темпов. Это, по оценкам Банка России, в значительной мере связано с возвращением российской экономики на траекторию сбалансированного роста. Вместе с тем в ряде отраслей усилились ограничения со стороны предложения. Их сдерживающее влияние на деловую активность может вырасти в условиях ужесточения противоэпидемических мер.

Ускоренный рост кредитования, единовременные бюджетные выплаты, рост реальных заработных плат и низкая склонность домашних хозяйств к сбережению, обусловленная повышенными инфляционными ожиданиями, поддерживают рост потребительской активности, особенно на рынках непродовольственных товаров. Растущий внутренний и внешний спрос и высокие корпоративные прибыли оказывают поддержку инвестиционной активности. В то же время восстановление сферы услуг сдерживается сложной эпидемической обстановкой.

Сохраняется умеренное инфляционное давление со стороны рынка труда. Спрос на рабочую силу растет по широкому кругу отраслей. При этом во многих секторах наблюдается ее дефицит, в том числе из-за сохраняющихся ограничений на приток иностранной рабочей силы. Уровень безработицы находится вблизи исторических минимумов, а число вакансий - на исторических максимумах. Ситуация на рынке труда указывает на то, что в дальнейшем увеличение устойчивых темпов роста российской экономики будет прежде всего определяться темпами роста производительности труда.

С учетом складывающейся ситуации в российской и мировой экономике, включая характер ограничений со стороны предложения, Банк России прогнозирует рост ВВП в 2021 году на 4,0-4,5%. В 2022-2024 годах российская экономика, по прогнозу Банка России, будет расти на 2,0-3,0% ежегодно.

Инфляционные риски. Баланс рисков значимо смещен в сторону проинфляционных. Действие проинфляционных факторов может быть усилено повышенными инфляционными ожиданиями и сопутствующими вторичными эффектами.

Дополнительное повышательное давление на цены могут оказывать сохраняющиеся затруднения в производственных и логистических цепочках, дефицит трудовых ресурсов, а также структурные изменения на рынке труда в результате влияния пандемии. Усиление структурного дефицита трудовых ресурсов может привести к отставанию темпов роста производительности труда от роста заработной платы.

Сохраняются проинфляционные риски со стороны ценовой конъюнктуры мировых рынков. Дальнейшая динамика продовольственных цен будет во многом зависеть от объема, качества и сохранности урожая сельскохозяйственных культур 2021 года как внутри страны, так и за рубежом.

Краткосрочные проинфляционные риски также связаны с усилением волатильности на глобальных рынках, в том числе под влиянием различных геополитических событий, что может отражаться на курсовых и инфляционных ожиданиях. В случае дальнейшего усиления инфляционного давления в мировой экономике возможна более быстрая нормализация денежно-кредитной политики центральными банками развитых стран. Это может стать дополнительным фактором роста волатильности на мировых финансовых рынках.

На среднесрочную динамику инфляции значимо влияет бюджетная политика. В базовом сценарии Банк России исходит из заложенной в Основных направлениях бюджетной, налоговой и таможенно-тарифной политики траектории нормализации бюджетной политики, предполагающей возвращение к параметрам бюджетного правила в 2022 году. Банк России также учитывает в прогнозе принятые Правительством Российской Федерации решения об инвестировании ликвидной части Фонда национального благосостояния.

По итогам заседания совета директоров по ключевой ставке 22 октября 2021 года Банк России опубликовал среднесрочный прогноз.

Следующее заседание совета директоров Банка России, на котором будет рассматриваться вопрос об уровне ключевой ставки, запланировано на 17 декабря 2021 года. Время публикации пресс-релиза о решении совета директоров Банка России - 13:30 по московскому времени.

Заявление от 10 сентября

Совет директоров Банка России 10 сентября 2021 года принял решение повысить ключевую ставку на 25 б.п., до 6,75% годовых. В II квартале 2021 года российская экономика достигла допандемического уровня и, по оценкам Банка России, возвращается на траекторию сбалансированного роста. Вклад в инфляцию со стороны устойчивых факторов остается существенным в связи с более быстрым расширением спроса по сравнению с возможностями наращивания выпуска. В этих условиях и с учетом высоких инфляционных ожиданий баланс рисков для инфляции смещен в сторону проинфляционных. Это может привести к более продолжительному отклонению инфляции вверх от цели. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика направлена на ограничение этого риска и возвращение инфляции к 4%.

При развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России допускает возможность дальнейших повышений ключевой ставки на ближайших заседаниях. Решения по ключевой ставке будут приниматься с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, развития экономики на прогнозном горизонте, а также оценки рисков со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. По прогнозу Банка России, годовая инфляция начнет замедляться в IV квартале 2021 года. С учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 4,0-4,5% в 2022 году и в дальнейшем будет находиться вблизи 4%.

Динамика инфляции. Инфляция складывается выше прогноза Банка России. В августе месячные сезонно сглаженные темпы роста потребительских цен вновь выросли после замедления в июле. Годовая инфляция увеличилась до 6,68% (после 6,46% в июле) и, по оценке на 6 сентября, составила 6,74%. Показатели, отражающие наиболее устойчивые процессы ценовой динамики, по оценкам Банка России, продолжают находиться значимо выше 4% в годовом выражении.

Это является отражением того факта, что устойчивый рост внутреннего спроса опережает возможности расширения производства по широкому кругу отраслей. На этом фоне предприятиям легче переносить в цены возросшие издержки, в том числе связанные с ростом на мировых товарных рынках.

Инфляционные ожидания населения уже более полугода находятся вблизи максимальных значений за последние четыре года. Ценовые ожидания предприятий остаются вблизи многолетних максимумов. Ожидания профессиональных аналитиков на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.

Преобладающее влияние проинфляционных факторов может привести к более значительному и продолжительному отклонению инфляции вверх от цели. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика направлена на ограничение этого риска и возвращение годовой инфляции к 4%. В базовом сценарии годовая инфляция начнет замедляться в IV квартале 2021 года. В 2022 году годовая инфляция снизится до 4,0-4,5% и в дальнейшем будет находиться вблизи 4%.

Денежно-кредитные условия несколько ужесточились. Доходности краткосрочных ОФЗ увеличились, отражая ожидания повышения Банком России ключевой ставки. При этом доходности средне- и долгосрочных ОФЗ оставались стабильными. Ускорилась подстройка кредитных и депозитных ставок к повышениям ключевой ставки в марте-июле. Прекратился отток средств со срочных рублевых депозитов. При этом корпоративное кредитование продолжает расширяться темпами, близкими к максимумам последних лет. Рост ипотечных кредитов замедлился после изменения параметров льготных программ. Темпы роста потребительских кредитов остаются высокими. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика позволит повысить привлекательность депозитов для населения, защитить покупательную способность сбережений и обеспечит сбалансированный рост кредитования.

Экономическая активность. В II квартале 2021 года российская экономика достигла допандемического уровня. Оперативные индикаторы в III квартале свидетельствуют о продолжающемся росте экономической активности при некотором замедлении его темпов. Это, по оценкам Банка России, в значительной мере связано с возвращением российской экономики на траекторию сбалансированного роста. При этом наблюдается некоторая неоднородность тенденций в экономике в отраслевом и региональном разрезе.

Рост реальных заработных плат и низкая склонность домашних хозяйств к сбережению, обусловленная повышенными инфляционными ожиданиями, поддерживают рост потребительской активности, особенно на рынках непродовольственных товаров. Вместе с тем восстановление сектора услуг населению в июле-августе замедлилось в связи с частичным ужесточением эпидемиологических мер. Растущий внутренний и внешний спрос и высокие корпоративные прибыли оказывают поддержку инвестиционной активности.

Усиливается инфляционное давление со стороны рынка труда. Спрос на рабочую силу растет по широкому кругу отраслей. При этом в некоторых секторах наблюдается ее дефицит, в том числе из-за сохраняющихся ограничений на приток иностранной рабочей силы. Уровень безработицы находится вблизи исторических минимумов, а число вакансий - на исторических максимумах. Ситуация на рынке труда указывает на то, что в дальнейшем увеличение устойчивых темпов роста российской экономики будет прежде всего определяться темпами роста производительности труда.

Инфляционные риски. Баланс рисков остается значимо смещенным в сторону проинфляционных. Действие проинфляционных факторов может быть усилено повышенными инфляционными ожиданиями и сопутствующими вторичными эффектами.

Сохраняются проинфляционные риски со стороны ценовой конъюнктуры мировых товарных рынков. Дальнейшая динамика продовольственных цен будет во многом зависеть от урожая сельскохозяйственных культур в 2021 году как внутри страны, так и за рубежом.

Краткосрочные проинфляционные риски также связаны с усилением волатильности на глобальных рынках, в том числе под влиянием различных геополитических событий, что может отражаться на курсовых и инфляционных ожиданиях. В условиях более быстрого восстановления мировой экономики и, соответственно, исчерпания необходимости проведения беспрецедентно стимулирующей политики в развитых экономиках возможно более раннее начало нормализации денежно-кредитной политики центральными банками этих стран. Это может стать дополнительным фактором роста волатильности на мировых финансовых рынках.

Дезинфляционные риски для базового сценария остаются умеренными. Открытие границ по мере снятия ограничительных мер может восстановить потребление зарубежных услуг, а также ослабить ограничения со стороны предложения на рынке труда через приток иностранной рабочей силы. Замедлить дальнейший рост экономической активности могут, в частности, низкие темпы вакцинации и распространение новых штаммов вируса, а также связанное с этим ужесточение ограничительных мер.

На среднесрочную динамику инфляции значимо влияет бюджетная политика. В базовом сценарии Банк России исходит из заложенной в Основных направлениях бюджетной, налоговой и таможенно-тарифной политики траектории нормализации бюджетной политики, предполагающей возвращение к параметрам бюджетного правила в 2022 году. Банк России также будет учитывать в прогнозе решения об инвестировании ликвидной части Фонда национального благосостояния сверх порогового уровня в 7% ВВП.

Интерфакс